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对话清华教授:大家投资理财,为什么总是在亏钱? [复制链接]

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财经 发表于 2022-6-20 09:39:36 | 显示全部楼层 |阅读模式 打印 上一主题 下一主题



古往今来,
“投资亏钱”几乎是所有投资者的宿命。
为什么个人投资者总是在亏钱?
为什么女性比男性投资表现更好?
在经济形势不好的时候,
人们倾向于怎么做,而实际怎么做更优?

一条专访了清华大学国家金融研究院副院长、
财经专栏作者朱宁,
他师从2013年诺贝尔经济学奖得主罗伯特·席勒,
核心的研究主题之一就是:
经济和人的行为,是如何互相影响的?

他说,在各种各样的模型之外,
经济最终要回归的,还是人性的问题。
他希望通过“行为金融学”的研究,
帮助大家了解自己的投资行为、
行为背后的深层原因,
从而树立正确的投资理念和习惯。
“我希望让普通人不要亏掉不该亏的钱。”



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一条:您的研究领域是“行为金融学”,为什么是这个方向?


朱宁:我之前在北大读经济学的本科,当时比较正统的西方经济学会假设人是理性的,然后在理性基础上做最优化的计算。
后来我去耶鲁读博士,有幸接触了一个关于投资的大数据库,经过研究发现:

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股市投资者的结构分布

第一,个人投资者大体是亏钱的;

第二,大家总是重复在犯一些有迹可循的错误,并不是完全理性的,于是总会莫名其妙地亏钱。
我觉得这很有意思,一路研究到现在。

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在接受一条采访的前两周,朱宁刚参加完2022年度的达沃斯经济论坛。在此之前,朱宁也曾多次受邀在达沃斯世界经济论坛发言(图为2020年)

一条:个人投资者每年大概一共亏掉多少钱?


朱宁:市场一直在变化,所以很难给出准确的答案。但我们可以参考中国台湾的一个数据。经过六年对于全台投资者的跟踪研究发现,中国台湾市场的投资者每年大概是亏2%多。
现在咱们股市的总金额大概是50-60万亿,按照2%的损失来推算的话,A股散户每年损失的金额应该是上万亿的

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中国台湾的个人投资者表现(下方曲线)和机构表现(上方曲线)的差异,可以看到个人投资者大体都在亏钱

还有个数据,我在清华的同事,前两年有一个研究,关注的是2015年的股灾。他们发现,账户金额最小的投资者(也就是小白散户),向账户金额最大的那些投资者,大概输送了2000多亿人民币的财富

我经常会说,大家自己其实才是中国最主要的慈善家。散户集合在一起,给市场贡献的财富比任何个人都要多很多。


一条:这些个人投资者输在了哪里?为什么总是没法跑赢大盘呢?

朱宁:我有句政治不太正确的话,叫做“散户赚钱,天理难容”。这话不好听,但是事实上就是这样。

个人投资者如果能客观地对比自己和机构,分别能干什么事,他们早该不炒股票了。

比如在高频交易里面,毫秒级的速度都是特别重要的,投资机构会斥资千万去铺设一条光缆,逢山开路、遇水架桥,就为了那几毫秒的交易优势。普通人怎么可能跑得赢这种基础设施?

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加拿大的电信公司Arctic Fibre,为了提升30毫秒的交易速度,斥资15亿美元修建了一条跨大西洋的海底光缆

还有金融素养和信息的差异。

我在清华开设EMBA的课程,课上问,有几个人能告诉我市盈率是什么东西?大概能有一半的人举手;我说不错,请大家给我讲讲市净率是什么东西,手就放一点了。我再问大家,什么叫EBIDA(Earnings Before Interest Depreciation and Amortization,利息、折旧及摊销前收入)?留下来的手大概只有10%~20%了。何况,这些还是最基本的投资市场的信息,台下还都是高端净值的投资者,都还不是所谓的“小白”。

再加上信息的差异、财力的差异,谁能赚钱、谁不能赚钱,稍微理性点想,很容易就能得出答案。

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一条:讲起来如此浅显的道理,为什么仍然有大量个人投资者争先恐后地进入市场、不断亏钱却又执着于此?


朱宁:因为我们是人类。我们一辈子不停犯错,才能认识到我们是人。

比如人是过度自信的,每个人都觉得自己是个专家,不只是在投资领域。在没有GPS之前,大家开车迷路了,还会很有自信地开下去——人总是自信自己找得到路。

比如人还有鸵鸟的心态。赚钱的时候,你觉得自己是一个很棒的投资者,亏钱的时候你就选择性忘却,假装自己根本没有亏钱。

经济学领域有个研究很有趣,说的是牛市的时候,投资者每个星期要查自己的账户7次;熊市的时候,2个星期才查一次

在这些弱点之下,人对市场的观点和看法当然是有偏差的。

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以香港股市为背景的著名剧集《大时代》

一条:普通人的投资决定,还会被哪些因素所塑造和影响呢?


朱宁:研究显示,人出了交通事故之后,买股票就会比原来保守了很多。

一个是交通事故,一个是股票投资,看上去八杆子打不着——事实上,人生经历了多少风险,对风险的看法就会发生改变。

还有研究显示,美国这1929年到1933年大萧条的时候出生的小孩,小时候经历了经济衰退的生活,这些人一辈子的投资行为都比上一辈人要保守。

我们自以为理性,但都是被各种因素影响和塑造的,有时候自己都没有意识到这一点。


一条:您曾经说过,在投资市场上,女性的表现总体优于男性。这是为什么?


朱宁:我们观察了不同的市场,发现女性不会像男性那么激进或者那么偏执。女性整体比男性要偏保守,更不容易出特别大的问题或者犯特别大的错误。一定程度上,比起男性,女性可能是更好的投资者。

股市波动很大,女性的抗压能力也会更强,她面对市场波动时候,心态会更加平和稳定,相较之下更不容易有过度交易、追涨杀跌之类的问题。



一条:除了性别因素,“亏钱”和“赚钱”之间,投资者的区别主要是哪些?


朱宁:第一就是你对金融了解多少

可以说,80%-90%的个人投资者对金融是完全不了解的。我想不通,这种人是怎么想起来去买股票的?

股市里面是没人能给你背书的,你亏了钱你就是亏了钱。我觉得监管是不该鼓励那些没有金融素养的人进入市场的。

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电影《华尔街之狼》

第二就是你能够花多少时间在投资上

你看看那些基金经理,年纪非常轻,金融素养也非常好,90后或是95后的人,已经“聪明绝顶”,头发都快掉光了。他们除了睡觉的时候,每天都在想这些事,每个星期还要调研,还要开会,即使这样他还跑赢不了大盘。

一个普通散户,就算你特别聪明天赋异禀,但是每天还有全日制的工作,还有各种各样的杂事,怎么可能有多余的精力?在金融学上,这叫做limited attention(关注度有限)。

我们再回到女性投资的问题上,在日本经济泡沫那段时间,有一种说法叫做“渡边太太现象”,就是说那段时间很多家庭都是太太在投资理财。很重要的原因就是日本很多女性是全职主妇,她们有时间去研究市场。在投资领域,这是不能或缺的。

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牛顿晚年在投资中几乎亏完了全部身家,并留下了“我能测量天体的距离,却无法估量人心的疯狂”的名言

一条:“泡沫”是您主要的研究方向之一,也和投资亏钱这件事息息相关。所以究竟什么是“泡沫”?

朱宁:咱们前面说的都是股票,现在说到泡沫,可能和楼市、加密货币这些投资关系更大一些。

一句话来概括,泡沫是一种自我实现的预期。

咱们想象一支股票,本来什么好消息都没有,但是突然市场上很多人都跟你说这支股票是个好股票,大家听到这个消息之后,第一反应就“我要去买股票”,对吧?

大家都去买了股票以后会怎么样呢?这支股票真的就涨了。人就会进一步地强化预期,更多的人会被吸引来买这支股票。

人特别容易“追涨杀跌”,意思就是说,昨天涨了,我认为它明天更会涨。

但实际上没有任何一个资产价格是永远上涨的,从概率上来讲,昨天涨了,今天再涨的可能性只会下降,不会上升。但人的认知是一个自我强化的认知,成语里叫“利令智昏”,这是人性。



一条:是不是很多人情感上也难以接受这一点?

朱宁:非常对。心理学上说“接受的5个阶段”,第一个就是“denial”(否定)。

2003年到2008年,我在美国加州大学教书,当时加州房价涨了很多。你和美国人说房价可能会跌,他们会觉得这怎么可能,你脑子进水了。

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美国房价走势图,可以观察到2007年涨到一个高点后开始大幅下跌

经济学领域有一本著名的书,叫做《This time is different》(《这一次不一样了》)。大家身在泡沫中的时候,很难相信历史的经验。人很容易就觉得,当下的繁荣是不会破灭的。

一条:您身边也有一些金融素养很好的投资者曾经折戟于泡沫之中吗?

朱宁:1998年到2000年,美国当时处于互联网的泡沫中。我那时候还在美国念书,有一些耶鲁的同学、或是昔日北大的同学,都是20多岁的年纪,时不时就会有人跟我说,我要准备退休了,因为我参与投资的公司就要上市了。

后来泡沫破灭了,大家到现在也都还在勤勤恳恳地继续工作。

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投资银行雷曼兄弟,成立于1850年,2008年申请破产

我也曾经在雷曼兄弟短暂地工作过,一些已经做到非常高层的经理人,是很信任地把几乎所有的身家资产都放进了雷曼的股票。后来大家知道,雷曼宣布破产了,许多人也亏完了多年的辛苦所得。


一条:说到历史经验,在历史上有哪些著名的泡沫?都是如何形成又如何破灭的?

朱宁:举个例子吧,牛顿是在“南海泡沫”里亏完全部身家的。

1711年,英国南海公司的股票大受追捧,半年之内从120英镑涨到1000英镑以上,那时候全民都疯狂炒股。后来国会通过了《泡沫法令》加以限制,股价又在两个月后暴跌回190英镑以下。

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荷兰郁金香泡沫时期,郁金香价格的走势图

历史上著名的还有17世纪荷兰的郁金香泡沫,最疯狂的时候,一粒郁金香种子可以换阿姆斯特丹市中心的二十套连排别墅;日本1980年代发生的房产泡沫,当时东京皇宫的土地价值,涨得比加拿大全国的土地价值还要贵。

一条:泡沫的发生有什么共性的规律吗?

朱宁:我觉得可能有几个必要非充分条件。发生了泡沫,往往都有这些条件,但并不保证说有这些条件一定就是个泡沫。

第一点,经济繁荣,财富有充分的流动性。比如荷兰的泡沫发生在大航海时代,美国则是战后的短暂繁荣期。

第二点,新的概念、新的产品、新的商业模式。

比如买块肥皂应该多少钱,我大概是知道的。但是如果见到一个前所未见的东西,你就不知道如何对它来进行定价。加上人性的弱点,一定会倾向于往高处定价。

最后一点,就是政府的支持,因为资产价格上涨之后,对经济发展、对消费、对纳税都有推动的作用。政府在一开始,往往是支持的态度。
我经常开玩笑说,泡沫百利无一害,只要它别破。但哪有不破的泡沫呢?

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一条:所以普通人就很难在一个泡沫市场里赚到钱吗?

朱宁:我觉得和去赌场的赌徒有点类似,你一旦赚了钱之后,你会觉得赚钱如此容易,我的手气如此之好,你就很难真正从中解脱出来。

在泡沫中赚钱的人不是没有,但往往是有很强的自制力,或者有很强的判断能力。大部分人,却都有人很难克服的弱点。

一条:在历史上,市场的泡沫破灭以后,经济形势会发生什么样的变化?从社会层面到个人层面,可能会面临什么样的问题?

朱宁:首先从行为上,人可能会做出一些改变,但这种改变往往未必正确。

假设1000万买的房子跌到500万,投资者可能不会觉得要卖掉房子控制风险,而是很有可能再去买另一套跌了的房子。

人的行为的改变是很慢的,他过去20年在楼市里面赚了钱,于是坚信一定有一天会涨回来(现实往往不尽如人意)。

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日本七十年代末期到八十年代中期经济繁荣,全民都处于一种积极享乐的狂欢状态中。但之后泡沫破灭、经济停滞,被称之为“失落的十年”。

除此之外,经济泡沫的影响是覆盖到各个层面的。对投资的意愿,对工作的意愿,对接受更多教育的意愿,都会有特别深刻的影响。

经济学上有研究,泡沫之后的大萧条时期,自杀率明显上升、犯罪率也会明显上升。

社会和经济这两者是互动的,泡沫上升的期间,大家的情绪都很高涨,预期都很乐观,所以大家愿意加班加点、愿意去进行投资。泡沫破灭后,发现“卷也没用”,可能就会产生“低欲望”这种状态。

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一条:很多人对现在的经济形势不是特别看好,所以会产生恐慌、产生不安全感,这在历史上有什么可以借鉴的时期吗?我们可以做一些什么事呢?

朱宁:其实咱们现在经历的很多事,在30年前的日本、20年前的韩国,多多少少都发生过。经济快速腾飞的奇迹后,发生一个下行的趋势,这在历史上已经发生过很多次了。

我们过去三四十年都生活在一个非常幸运的时代,但它不会一直持续。疫情导致的变化也好,经济上的一些变化也好。我觉得大家要有准备,就不会很失落。

接受变化的发生,是一个人成熟和成长的过程,也是一个国家成熟和成长的过程。

过去几年我们看到很多投资者,许多企业家、实业家,过去二三十年靠运气赚的钱,在前几年都靠自己的实力和本事都给亏回去了。

在投资角度,大家要知道自己能够接受的底线是什么,然后得守住自己的底线。

我也经常会和年轻的学生说,老话说“艺不压身”,你不知道明天会发生什么,你能做的只能是让你自己的能力越来越强,在市场上的价值能够提升。

虽然听起来有些老生常谈,但是很多事是你自己没法控制的,环境不够好的时候,唯一的建议就是仍然是要做更好的自己。



来源:公众号一条

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